安信证券高善文博士如何看下半年股市

安信证券高善文博士如何看待下半年的股市？

市场上涨后不乏解释，但实际上预测市场是极其困难的，而且事后的解释大多是片面的，可能没有抓住最关键的机制。

要理解行情的上涨，首先要做一个广谱的观察。一个好的解释应该能够解释绝大部分现象，所以这个解释能够成立的概率更大。

(1)先观察h股。h股的重要性在于其与a股大市值公司的高度重合。4月份h股市场开始上涨，AH股溢价进一步拉大。

(2)6月中旬以来，无风险利率总体止跌回升，幅度较大。

(3)信贷市场方面，6月份以来出现了广泛而明显的利率下行，成交量明显回升。票据贴现利率较3月份下降70-80个基点。但是房贷利率还是在涨，类似于加息。与房地产相关的产业链上的量价数据并没有明显好转，水泥的价格还在下跌。房地产价格的跌幅已经跌破2005年环比下跌的低点。

现在市场上有很多解释，但没有一个能完全解释以上三种现象：一种解释是经济预期在改善，所以为什么h股比a股早很多；另一种解释是刚性兑付被打破，资金回流a股，但为什么债券收益率上升，信用利差反而下降？

在我看来，解释市场最关键的因素是6月份的银行信贷和社会融资量。因为银行信贷上升，债券下降，贷款利率下降，股市上升。此外，我们同意经济基本面的预期改善可以部分解释市场，但从实体经济数据的角度来看，经济基本面的预期改善仍然难以验证。

那么接下来市场会怎么走，基本取决于流动性的改善能否持续。从半年到一年的角度来看问题，我同意这个观点：流动性的拐点和恢复是不可持续的，流动性的缓解必然是一个比较短期的现象，不会超过六个月，不会超过三个月也不一定。这种情况和2006年、2007年、2009年都不一样，这种流动性缓解的持续性要弱很多。

三个月后，10月、11月，就看经济企稳回升能否被数据验证了。目前，证据还不清楚。如果经济企稳回升的预期能够实现，那么市场就可以继续上涨。现在要特别注意：(1)房地产的销售会不会增加；(2)中观行业价格数据会止跌反弹吗？如果这两项都没有实现，周期股的上涨就没有基础。个人认为上述两种现象在四季度某个时间出现的可能性较弱。

从更长远的角度来看，未来是否有“传说中的”牛市，取决于两股力量的交汇，目前还不清楚。第一个因素是，在出口改善的背景下，私人部门投资能否在明年某个时候回升，制造业投资能否回升；第二股力量是三中全会承诺的经济改革，包括国企、金融、垄断等领域的一些改革，是否能看到扎实的成效，或者有看到成效的迹象。

卖家总会讲一个股市让大家记住。我也讲个故事。发射卫星时，总是由火箭推动产生推力驱动卫星脱离重力，这需要三级推力。a股市场目前处于估值非常低的位置，因为经济存在多重问题，打个比喻就像地心引力。如果要有牛市，也需要三段式的推力。现在我们可能已经看到了第一阶段推力的出现，但是单靠这个阶段推力把它推向牛市是有问题的；第二阶段的推力取决于房地产销售的改善。如果没有火箭，发射就会失败。但是，即使出现第二次推力，也不能确立大牛市的到来。它仍然需要第三个推力的点火，即私人部门投资的上升和改革的推动。而我们现在离这样的牛市还有多远？现在第二阶段推力没有被点燃，市场依靠第一阶段推力三个多月很难摆脱一个箱体震荡(股指1900-2500)。

提问：

对房地产市场的看法？如何看待明年GDP的走势？

房地产的趋势是下行，但不排除短期会有反弹；今年一季度的实际GDP可能是未来几年GDP的底部。一季度经济下滑是国外经济疲软、房地产投资疲软、基建疲软三股力量叠加的结果。所以我觉得明年的经济会比今年好。

在去杠杆化的问题上，从M2/GDP的角度来看，我们现在是加杠杆而不是去杠杆。分板块来看，2009年以来工业企业兼并，你看不到杠杆。产能过剩的问题，因为没有产能利用率的数据，所以可以用企业利润和产品价格来观察。解决产能过剩问题，一是要出清；第二，大家都不投资这个产能过剩行业，产能过剩会及时解决。

如何看待7月份的信贷数据？

很难直接从四大行的信贷数据中推导出所有的信贷数据，而且现在所有的信贷数据只占社会融资的50%，所以7月份的社会融资数据会是什么样还不好说。从6月份的数据来看，表内外各类融资都在增加。7月份以来，债券收益率一直在上升，票据利率还在下降，说明资金还在流向信贷市场。